Rynek kurczowo trzyma się przeświadczenia, że niektóre rzeczy już nigdy się nie zmienią – jest to tym dziwniejsze, że od pewnego czasu otrzymujemy sygnały o pojawiających się zagrożeniach. Niestety ludzki mózg działa w ten sposób, że zakłada, iż wydarzenia z bliskiej przeszłości będą kontynuowane w przyszłości – jednak jest to sprzeczne zarówno z nauką jak i empirycznymi doświadczeniami.
Ryzyko geopolityczne nie grało istotnej roli na rynkach finansowych i w gospodarce od Wielkiego Kryzysu Finansowego w 2007/09 roku przede wszystkim dzięki działaniom banków centralnych, które odpowiadały nawet na najmniejsze pojawiające się problemy „morzem drukowanej gotówki”.
Jednak ten okres się kończy. Fed jest zdecydowany na wprowadzenie ograniczenia (QT) swojego programu luzowania ilościowego, co ma mu pomóc w redukcji salda. W konsekwencji jego wygasające obligacje nie zostaną odnowione. Jednak Fed popełnia duży błąd oczekując, że inflacja będzie zachowywać się spójnie z krzywą Phillipsa, co zostało naukowo obalone.
Na przykład analiza przeprowadzona przez Dotseya, Fujitę i Starka z oddziału Fed w Filadelfii wykazała, że: „prognozy pochodzące z naszych modeli krzywych Phillipsa są zwykle bezwarunkowo gorsze od prognoz pochodzących z naszych jednoczynnikowych modeli prognostycznych”. Bezwarunkowo gorsze! Mimo to Fed (a także EBC i BoJ) nadal używają tego modelu i „mają nadzieję”, że zacznie w końcu działać.
Fed oczekuje (a raczej wierzy), że ograniczanie luzowania ilościowego nie wywoła rozczarowania na rynkach. Jest to dosyć pobożne życzenie, ponieważ większość (jeśli nie całość) wzrostu na świecie w okresie po wielkim kryzysie jest właśnie wywołana pomocą banków: wzrostem salda o 3 biliony dolarów. A teraz mamy uwierzyć w to, że zabranie ponczu nie zakończy w żadnym wypadku dobrej imprezy, tylko dlatego, że zostaliśmy o tym wcześniej poinformowani. Zostało to nawet powiedziane na profilu banku na Facebooku. Jesteśmy z pewnością innego zdania.
Osłabienie impulsu kredytowego jest drugim pod względem skali w całej historii sporządzania tego wykresu. Do najsilniejszego doszło w… 2007/2009 roku. Zazwyczaj impuls kredytowy wyprzedza kondycję globalnej gospodarki o 9-12 miesięcy – oznacza to, że obecne spowolnienie, jeśli chodzi o realne dane makro, osiągnie swój dołek w marcu-lipcu 2018 roku.
Oznacza to, że dokładnie w okresie między czwartym kwartałem 2017 a drugim kwartałem 2018 roku, gdy zbliżymy się do recesji, globalne gospodarki i decydenci będą nawoływać do dalszego wycofywania pomocy. Jest to klasyczny przykład nie zważania na prawa natury oraz pójście po linii najmniejszego oporu. Poprawa danych w ostatnim okresie jest następstwem wielkiej ekspansji kredytowej w 2015/16 roku w Chinach, USA i Europie, na co wskazuje nasz wykres (zielona strzałka). Ponownie, wielu wydaje się, że te pozytywne wyniki z niedalekiej przeszłości będą kontynuowane w przyszłości, choć dowody wskazują obecnie na coś zupełnie innego.
W październiku dojdzie do spotkania najważniejszych decydentów w Chinach, którzy nakreślą wzrost w ciągu kolejnych 5, a może nawet 15 lat. Prognozuję, że Prezydent Xi nie tylko pozostanie na swojej pozycji na następną kadencję, jako pierwszy chiński lider od czasów Przewodniczącego Mao, ale także skupi się silniej na poprawie jakości gospodarki. Chiny nie tylko są największym graczem w obszarze fuzji i przejęć (skupując aktywa w sektorze środowiska, użyteczności publicznej, surowców, wody i alternatywnych źródeł energii), ale także w sferze nowych technologii.
Jesteśmy świadkiem powstania nowych, bardziej zielonych Chin, które nie tylko celują w ograniczenie zanieczyszczenia za pomocą elektryfikacji, ale mogą dopuścić w tym celu do wolniejszego wzrostu gospodarczego. Jest to złą wiadomością dla impulsu kredytowego oraz globalnego tempa wzrostu. Chiny bezpośrednio odpowiadają za jedną trzecią globalnego wzrostu, ale pośrednio – nawet za 50%. Chiny ciągnęły całą światową gospodarkę od wielkiego kryzysu w 2007/09 roku, ale teraz skupiają się bardziej na sobie i swoich długoterminowych celach.
Dlatego w czwartym kwartale zalecamy defensywne nastawienie – uważamy, że połączenie wygórowanych oczekiwań gospodarczych z niską zmiennością, powolną inflacją oraz błędami banków centralnych może doprowadzić do zagrożenia dla znanego nam modelu gospodarczego.
Kolejnym ryzykiem jest zaogniająca się retoryka między USA, a Koreą Północną i Iranem. Stosunki między tymi państwami coraz bardziej przypominają przekrzykiwanie się w przedszkolu. Prognozuję, że prawdopodobieństwo, że w „październiku dojdzie do czegoś nieoczekiwanego” wynosi obecnie 50/50. Najbardziej zatrważający jest fakt, że wiele sfer wymaga zmian, ale mimo to poziom samozadowolenia jest najwyższy w mojej 30-letniej karierze.
Wydaje się, że obecnie rozumowanie świata można porównać do stwierdzenia byłego mistrza F1 Mario Andrettiego: „Jeśli ci się wydaje, że wszystko masz pod kontrolą, to znaczy, że nie posuwasz się wystarczająco szybko”. Bazując na tej wypowiedzi, można podać inne stwierdzenie, które może okazać się przepowiednią na czwarty kwartał tego i cały 2018 rok: „Jeśli myślisz, że wszystko jest pod kontrolą, to nic nie rozumiesz”.
Steen Jakobsen, Główny Ekonomista i CIO Saxo Banku